Public debt, fiscal solvency and macroeconomic uncertainty in Latin America: the cases of Brazil, Colombia, Costa Rica and Mexico

Abstract

The ratios of public debt as a share of GDP of Brazil, Colombia and Mexico were 12 percentage points higher on average during the period 1996-2005 than in the period 1990-1995. Costa Rica’s debt ratio remained stable but at a high level; near 50 per cent. Is there reason to be concerned about the solvency of the public sector in these economies? We provide an answer to this question based on the quantitative predictions of a variant of the framework proposed by Mendoza and Oviedo (2007). This methodology yields forward-looking estimates of debt ratios that are consistent with fiscal solvency, for a government that faces revenue uncertainty and can issue only non-state-contingent debt. In this environment, aversion to a collapse in outlays leads the government to respect a “natural debt limit” equal to the annuity value of the primary balance in a “fiscal crisis”. A fiscal crisis occurs after a long sequence of adverse revenue shocks, and public outlays adjust to their tolerable minimum. The debt limit also represents a credible commitment to remain able to repay even in a fiscal crisis. The debt limit is not, in general, the same as the sustainable debt, which is driven by the probabilistic dynamics of the primary balance. The results of a baseline scenario question the sustainability of current debt ratios in Brazil and Colombia, while those in Costa Rica and Mexico are inside the limits consistent with fiscal solvency. In contrast, current debt ratios are found to be unsustainable in all four countries for plausible changes to lower average growth rates or higher real interest rates. Moreover, sustainable debt ratios fall sharply when default risk is taken into account.

Los ratios de deuda pública respecto al PIB en Brasil, Colombia y México fueron, en promedio, 12 puntos porcentuales más altos durante el periodo 1996-2005 que durante el periodo 1990-2005. El ratio de deuda pública de Costa Rica permaneció estable en un nivel elevado cercano a 50 por ciento. ¿Existe alguna razón para preocuparse por la solvencia del sector público en estas economías? Este trabajo proporciona una respuesta fundamentada en las predicciones cuantitativas de una variante de la metodología propuesta por Mendoza y Oviedo (2007). La metodología produce estimaciones proyectadas hacia el futuro de los ratios de deuda, consistentes con la solvencia fiscal de un gobierno sujeto a incertidumbre respecto a sus ingresos, y que sólo tiene la posibilidad de emitir deuda que no es contingente con el estado de la naturaleza. En ese contexto, la aversión a sufrir un colapso del gasto público induce al gobierno a respetar un “límite natural de deuda” igual al valor anualizado del balance fiscal primario que tendría lugar durante una “crisis fiscal”. Este tipo de crisis ocurre cuando se produce una secuencia larga de choques adversos a los ingresos fiscales, y los gastos se ajustan a un mínimo valor tolerable. El límite de deuda también representa un compromiso creíble de repago de la deuda, aun durante el transcurso de una crisis fiscal. En general, el límite de deuda no es igual al nivel sostenible de deuda, el cual es determinado por la dinámica probabilística del balance fiscal primario. Los resultados de nuestro escenario base cuestionan la sostenibilidad de los ratios corrientes de deuda de Brasil y Colombia, mientras que los de Costa Rica y México están dentro de los límites consistentes con la solvencia fiscal. Por el contrario, los ratios actuales de deuda lucen como insostenibles en los cuatro países cuando se consideran escenarios factibles de bajas tasas de crecimiento y altas tasas de interés. Además, los ratios sostenibles de deuda son considerablemente más bajos cuando se tiene en cuenta el riesgo de default.